Leoni AG: Selbst eine Rezession ist längst eingepreist

Mit einem KGV von 5,6 ist der führende Spezialist für Bordnetze und Kabel extrem niedrig bewertet

 

Analyst: Matthias Wahler

 

 

Die Leoni AG hat sich als Automobilzulieferer weltweit einen Namen gemacht. 70 Prozent aller Fahrzeughersteller zählen zu den Kunden des Nürnberger Unternehmens, das Bordnetzsysteme für die unterschiedlichsten Fahrzeugtypen entwickelt und produziert. Sie umfassen die komplette Innenausstattung inklusive der Verkabelung, was für die Kunden den Aufwand enorm verringert.

 

Insbesondere in Fahrzeugen der gehobenen Klasse sind die verlegten Kabelstränge in Summe oft mehrere Kilometer lang. Da stellt es durchaus eine Herausforderung dar, alles funktionell einzurichten. Um ein ansonsten unerträgliches Kabelgewirr zu vermeiden, verwendet Leoni selbst entwickelte extradünne und sehr flache Leitungen, die nur wenig Platz einnehmen.

 

 

Strategisch wichtige Zukäufe vollzogen

Ein Meilenstein der Firmengeschichte war im Jahr 2008 die Übernahme der französischen Valeo Connective Systems (VCS). Auf diesem Weg erschloss Leoni im Bordnetzgeschäft, neudeutsch Wiring Systems, den französischen und italienischen Automobilmarkt und erweiterte das Kundenportfolio um Hersteller wie Peugeot, Citroen, Renault-Nissan und Fiat, die zuvor nicht beliefert wurden.

 

Nachdem Leoni in Europa zuvor vor allem auf den deutschen Markt ausgerichtet war, wurde damit eine strategische Lücke geschlossen. Die Kundenliste umfasst nun alle namhaften Hersteller. Ein weiterer wichtiger Schritt war die 50-prozentige Beteiligung an Daekyeung, einem der führenden koreanischen Bordnetz-Hersteller. Damit ist Leoni nun auch im fünftgrößten Fahrzeugmarkt der Welt vertreten. Die Aufstockung der Beteiligung auf 100 Prozent steht unmittelbar bevor.

 

 

Kabel für alle Anwendungsbereiche

Im zweiten Geschäftsbereich Wire & Cable Solutions beliefert Leoni viele Märkte von der Automobilindustrie bis zur Medizintechnik und übernimmt sogar komplette Infrastrukturprojekte. So installierten die Nürnberger zum Beispiel im Flughafen Frankfurt die gesamte Notstromversorgung und liefern für den Gotthard-Eisenbahntunnel in den nächsten Jahren rund 3.200 km an hochwertigen Kabeln. Dieser Auftrag hat ein Volumen von 75 Mio. Euro.

 

Für das Thema Elektromobilität hat Leoni kurzerhand eine eigene Business Unit gegründet und entwickelt derzeit im Auftrag eines deutschen Premiumherstellers eine modellreihenübergreifende Hochvolt-Batterieverkabelung. Mit der Nutzung des Know-hows von Spezialisten aus beiden Unternehmensbereichen will Leoni in der interessanten Nische der neuen Antriebstechnologien bald eine führende Position einnehmen.

 

 

Hohe Abhängigkeit von der Automobilbranche

Sie sehen an den bisherigen Ausführungen, dass die Nürnberger über eine breite Produktpalette verfügen. Trotz aller Anstrengungen zur Diversifizierung ist aber immer noch eine starke Abhängigkeit von der Automobilindustrie gegeben, die sich mit der Übernahme der VCS nochmals verstärkt hat. In der Wirtschaftskrise war Leoni von dem starken Abschwung dieser Branche deshalb stark getroffen.

 

Das Management bewahrte aber die Ruhe, leitete umgehend eine tiefgreifende Restrukturierung ein und bewies, dass es die Situation zu jeder Zeit im Griff hat. In einem Gespräch mit dem Vorstand konnten wir uns damals selbst ein Bild davon machen. Mit dem folgenden Aufschwung ging es deshalb, wie die Zahlen des Geschäftsjahres 2010 zeigen, wieder deutlich voran.

 

 

Aufschwung führt zu Rekordumsatz in 2010

Mit einem Rekordumsatz von 2,96 (Vj. 2,16) Milliarden Euro übertraf der Zulieferer selbst die zuvor zweimal angehobene Guidance. Grundlage für diesen Erfolg war indes nicht nur die deutlich anziehende Nachfrage aus der Automobilindustrie, mit der das MDAX-Unternehmen über 60 Prozent der Umsätze erwirtschaftet. Insbesondere in den BRIC-Staaten und den USA gab es hier erhebliche Zuwächse zu verzeichnen. Daneben trugen auch die höheren Kupferpreise ihren Teil zu diesem Umsatzsprung bei.

 

Das Ergebnis vor Zinsen und Steuern (EBIT) überschritt mit plus 131 (-116) Mio. Euro ebenfalls deutlich die zuletzt angepeilte Marke von 120 Mio. Euro. Der Jahresüberschuss erreichte 67,2 Mio. Euro und der Gewinn je Aktie betrug immerhin 2,26 Euro.

 

 

Gewinnverdreifachung im ersten Halbjahr

Im ersten Halbjahr 2011 hat sich dieser positive Trend, getrieben vor allem von der boomenden Automobilindustrie, sogar noch verstärkt. In beiden Segmenten ist der Umsatz enorm gewachsen, wobei im Bereich Wiring Systems vor allem in China erhebliche Zuwächse zu verzeichnen waren. Mit dem Aufbau eines großen neuen chinesischen Standorts zusammen mit Daekyeung wird sich dieser Trend in den kommenden Jahren noch verstärken. Im Konzern legte der Umsatz von dem schon hohen Niveau des Vorjahres nochmals ein Drittel zu auf 1,85 Milliarden Euro.

 

Mit der deutlich verbesserten Auslastung der Kapazitäten kamen die Skaleneffekte voll zur Geltung und ein Übriges taten die Kostensenkungsmaßnahmen, die im Zuge der schweren Wirtschaftskrise eingeleitet worden waren. So konnte das EBIT auf 129,0 (57,6) Mio. Euro mehr als verdoppelt und der Konzernüberschuss auf 82,2 (26,7) Mio. Euro sogar verdreifacht werden – das kann sich sehen lassen! Nach sechs Monaten steht damit bereits ein Gewinn je Aktie von 2,76 (0,90) Euro in den Büchern.

 

 

Kapitalerhöhung spült 113 Mio. Euro in die Kasse

Die Geschäftsausweitung hat auch in der Bilanz ihren Niederschlag gefunden. Durch die Ausweitung des Working Capital dehnte sich die Bilanzsumme auf 2,16 (2,02) Milliarden Euro. Zugleich stiegen die Nettofinanzschulden, die großteils noch aus der VCS-Übernahme herrühren, gegenüber dem Stand Ende 2010 von 445 auf 511 Mio. Euro. Parallel erhöhte sich mit der positiven Gewinnentwicklung allerdings auch das Eigenkapital. Bei Eigenmitteln von 538 (481) Mio. Euro kletterte die Eigenkapitalquote deshalb leicht auf 24,9 (23,8) Prozent.

 

Natürlich ist dieser Wert nicht übermäßig hoch. Zumindest 30 Prozent wären sinnvoll, um auch für unerwartete Ereignisse besser gewappnet zu sein. Vermutlich deshalb nutzten Vorstand und Aufsichtsrat Anfang Juli das positive Börsenumfeld und platzierten eine Kapitalerhöhung. Der Zeitpunkt war perfekt gewählt: Mit der Ausgabe von knapp 3 Millionen Aktien zu 38 Euro bei institutionellen Anlegern, durch die sich das Grundkapital um 10 Prozent erhöhte, flossen dem Unternehmen 113 Mio. Euro an frischem Kapital zu. Diese stehen nun für die Finanzierung des starken organischen Wachstums, die Übernahme der noch verbliebenen 50 Prozent an Daekyeung und die Schuldentilgung zur Verfügung.

 

 

Prognose trotz Anhebung noch eher vorsichtig

Die zentrale Frage lautet nun natürlich, wie es mit Leoni weitergeht. Insgesamt scheint die Konjunktur sich zwar etwas abzukühlen, wovon die Nürnberger bisher aber nichts spüren – ganz im Gegenteil. Ende Juni sah sich der Vorstand sogar veranlasst, die Prognosen nochmals spürbar anzuheben, nachdem aus der Automobilindustrie eine weit höhere Nachfrage als erwartet zu verzeichnen war. Und die Nürnberger sind nicht gerade für überschäumenden Optimismus bekannt.

 

Der Umsatz soll 2011 nun 3,6 Milliarden Euro erreichen und das EBIT auf 230 Mio. Euro ansteigen. Das wäre gegenüber dem Rekordwert aus 2010 nochmals ein enormer Anstieg um 75 Prozent. Auf den ersten Blick klingt dies sehr optimistisch. Beachten Sie aber, dass Leoni auf EBIT-Basis bereits im ersten Halbjahr 129 Mio. Euro verdient hat. Die Prognose bedeutet für die zweite Jahreshälfte also sogar eine leichte Abschwächung. Auf Basis der erhöhten Aktienzahl nach der Kapitalerhöhung wäre dies ein Gewinn von rund 4,70 Euro je Aktie.

 

 

Kursdelle bietet günstige Einstiegschance

Selbst wenn wir als Tribut an das unsichere Umfeld einen Bewertungsabschlag vornehmen, ist die Leoni-Aktie damit äußerst günstig bewertet. Dabei trauen wir den Nürnbergern durchaus auch ein Übertreffen der Prognose zu. Ein Gewinn von deutlich mehr als 5 Euro je Aktie wäre für uns keine Überraschung. Bei einem KGV von 5,6 ist daher selbst eine neue Rezession schon eingepreist.

 

Und bedenken Sie, bei der Kapitalerhöhung Anfang Juli war die Nachfrage bei einem Kurs von 38 Euro weit höher als das Angebot, obwohl die Planzahlen erst einige Wochen darauf angehoben wurden. Auf dem gedrückten Niveau bietet sich nun eine exzellente Kaufgelegenheit.

 

Hinweis: Die von einem Mitglied der nebeneffectenBrief-Redaktion geführte Beteiligungsgesellschaft GSC Portfolio AG hält Wertpapiere dieses Unternehmens.

 

 

Kennzahlen

	2009	2010	2011e
Umsatz	2.160 Mio. €	2.956 Mio. €	3.600 Mio. €*
Nettoergebnis	-138,1 Mio. €	67,2 Mio. €	160 Mio. €*
Erg./Aktie	-5,04 €	2,26 €	5,15 €*
KGV	neg.	12,7	5,6*
Dividende	0,00 €	0,70 €	1,20 €*
Div.rendite	0,0%	2,4%	4,2%*

*Quelle: Schätzung GSC Research

 

Nächste Hauptversammlung: 16.05.2012

 

 

Leoni AG, ISIN DE0005408884

Hoch/Tief 52 W.	Aktienzahl	Börsenwert
42,96/21,12 €	32.669.000	940,5 Mio. €

 

 

Empfehlung: KAUFEN

Kurs 17.10.2011	Potenzial	Risiko
28,79 €	40,00 €	gering